股价反转利空尽 康美药业（同仁堂没你想的那么简单）

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导 读

很多优秀电影，都擅用反转手法。比如春节档《流浪地球》，莫斯一再认定点燃木星可能性为零，却没想到中校刘培强会化身火柴来拯救地球。圆满的反转结局，让观众拍案叫绝。

兴奋的不止影迷，还有一干股民。类似的反转行情，也出现在长期缺乏激情的股市中。比如近期负面缠身、利空不断的康美药业、同仁堂，连续走出了一波上涨走势，让人匪夷所思。

一般来说，上市公司遇到质量、品牌危机，或遭政府部门调查时，股价都会持续下跌。康美药业、同仁堂逆势上涨的逻辑是什么？吃鸡股民的幸运感又能持续多久？翻手为云覆手为雨的资本大佬意图又何为呢？

上市公司的资本表现，一向备受关注。经历政策调整市场洗牌的医药业，更是话题不断。本期起，铑财将深度持续该行业的上市企业表现，拉开时间维度、纵深切入。穿越资本迷雾，抽丝剥茧，还原本来价值。

作者：张晓

来源：铑财-铑财研究院

华海药业，2018年自曝，在缬沙坦原料药中发现含量极微的基因毒性杂质（NDMA）。其后，股价连续出现5个跌停。

长生生物，2018年被曝，疫苗产品过期。其后，以33个跌停创下A股连续跌停纪录。

但是，麻烦事一箩筐的康美药业、同仁堂，近日为何股价会持续上涨呢？

顶格处罚

2月12日，北京同仁堂股份有限公司（以下简称“同仁堂”）又站到了舆论风口。巨潮资讯网披露《关于子公司北京同仁堂蜂业有限公司受到行政处罚的公告》，证实了此前媒体过期蜂蜜报道的真实性。

《公告》显示，经过全面调查核实取证，江苏省盐城市滨海县市场监督管理局调查认定，同仁堂蜂业部分经营管理人员在盐城金蜂进行生产时，存在用回收蜂蜜作为原料生产蜂蜜、标注虚假生产日期的行为。

因同仁堂蜂业违反了《食品安全法》有关规定，对其处以罚款人民币 1408.83万元，没收违法所得11.17万元，没收蜂蜜3300瓶。同时，吊销食品经营许可证，五年内不得申请食品生产经营许可。

根据上述处理，同仁堂蜂业预计将减少2018年度营业收入约1456.29万元，减少利润总额约11266.61万元。同仁堂也带来了直接损失。预计将减少同仁堂2018年度营业收入约1456.29万元，减少利润总额约11266.61万元，减少归属于母公司净利润约5778.65万元。

同仁堂高管也因此事件被辞退。同仁堂总经理刘向光、副总经理张建勋、宋卫清以及同仁堂蜂业总经理张阔海、副总经理王志永等高管被免职。

北京如佑律师事务所律师骆慧超表示，“本次监管部门对同仁堂蜂业进行顶格处罚，并对涉案主管人员实施五年禁业限制，力度较大，体现了其食品监管的决心。”

相比罚款和业绩损失，同仁堂的品牌信誉影响也许更大。

根据《中国质量奖管理办法》（原质检总局令第167号）第三十二条规定，获奖组织和个人两年内发生重大质量和安全事故、发生违法、违规、违纪行为，撤销奖励并公开通报。市场监管总局2月19日对外表示，撤销同仁堂中国质量奖称号，收回证书和奖杯。

这对于同仁堂来说，是更严重的打击。如何修复市场、消费者、监管部门信任、如何重拾投资者、企业自身甚至是整个行业的信心，是全体同仁堂人一道严肃思考题。

食药质量，从无小事，触碰红线的企业，往往会吐下苦果。只是，对于同仁堂来说，这个苦果，也许比预想的更大、更苦、也更持久。

股价不降反升

有意思的是，2月12日开盘后，同仁堂股价竟然一路上扬了。

由开盘27.35，最高涨逾3%，股价达到28.37元/股。此后数日，依然涨多跌少。截止到2月20日截稿，同仁堂股价连续多个上涨，股价最高一度达到29.42元/股。甚至高出了2018年12月13日，同仁堂出事前的开盘价29.30元/股。

如上文所言，子公司“蜂蜜事件”被顶格处罚，后续影响还会发酵，同仁堂股价反涨，为什么？

铑财以“近日，同仁堂蜂业事件尘埃落定，食品经营许可证被吊销，请问是否影响同仁堂蜂业的主营业务？未来公司将如何发展？同仁堂蜂业事件会给同仁堂带来哪些影响？近期同仁堂股票接连上涨，请问原因是什么？”等问题询问同仁堂，截至发稿并未收到回复。

处于风口浪尖的同仁堂，想必也无心无意回答这样尖锐的问题。那就来听听专家观点。

对于同仁堂股价的异常表现，万博新经济研究院副院长刘哲认为，这是因在2018年12月过期蜂蜜事件首次曝光时，同仁堂股价就已受到较大冲击，市场对负面预期已很大程度被提前反映出来。

益学投资金融研究院院长张翠霞同样表示，同仁堂蜂业的过期蜂蜜事件已于年前充分发酵，处罚结果尘埃落定，风险被充分释放，反而形成了股价的向上弹升。

“当前，国家对中药产业的政策扶持较为明确，中药产业类上市公司将受到较高的政策倾斜，此外，同仁堂股价的绝对跌幅已达高点，在风险释放完毕后，股价势必有所回升。”张翠霞表示。

在股吧中，投资者也有类似观点，不过意见出现较大分化。

比如Q8mgxf说：“再也没有利空了！！！！出尽。”

也有投资者小神小仙小散说：“清仓别犹豫！侥幸不可取！问题很严重，等同于失去了金字招牌，后果很严重。百年老字号被同仁堂一伙人给砸了，国粹中医被同仁堂一伙人给黑了，他们是响当当的历史罪人！”

多元化之困

对于利空出尽，反弹修复来临的说法，乍听起来有些道理。可仔细分析下，就值得考量了。尤其是股价一度高过负面事件发生之前，就更让人称奇。

难道，负面事件还能拉动股价上涨不成？

还有一种可能，蜂蜜事件也许只是偶发事件，同仁堂的基本面还是很好，具有不错的成长性。

那么，事实如何呢？

细分之下，似乎又多了几分沉重。

既然分析发展前景、成长性，企业战略自然就是重要考量。

而同仁堂这些年实施的多元化发展战略，一直伴随争议。此次的蜂蜜事件，更是成为外界质疑其多元化能力的一大把柄。

同仁堂，创建于1669年（清朝康熙八年），是我国著名的中药老字号。“炮制虽繁必不敢省人工；品味虽贵必不敢减物力。”正是靠着这样的承诺,同仁堂经历300年风吹雨打，从一家普通的家庭药铺发展为国药第一品牌。

同仁堂集团，全称“中国北京同仁堂（集团）有限责任公司”是国有独资企业，也是同仁堂的控股公司。

近年来，同仁堂集团进行了一系列的开疆拓土。已由当年单一的药品生产销售企业，形成了现代制药业、零售商业和医疗服务三大板块，拥有六个二级集团、三家上市公司。截至2017年末，同仁堂集团拥有药品、医院制剂、保健食品、食品、化妆品等六大类产品2600余种，36个生产基地，105条现代化生产线。

“打造国际知名、国内领先的以中医中药为核心的健康产业集团”。是同仁堂的发展目标。

目标足够远大，具体表现却差强人意。

在这一多元化的过程中，资产规模大幅提升的风光表象下，同仁堂的问题隐患也在堆积。

快速的行业拓展、资本扩张，首先带来了经营管理滞后问题。所谓贪多嚼不烂，就是这个道理。频频爆出的产品质量问题，从侧面反映了同仁堂发展的冒进与浮躁。

值得考量的代表业务

突出表现，即在其大力多元布局的食品、化妆品领域。

根据媒体统计，深陷蜂蜜门的同仁堂，开发的新产品中超7成为化妆品食品等。据同仁堂官网介绍，近20年，同仁堂开发新产品679个，其中食品288个，化妆品123个。

显然，蜂蜜事件，已让同仁堂的食品板块遭遇重创。

而化妆品领域也暗藏危机，比如药妆就成了又一个潜在风险点。

2001年，同仁堂开始试水药妆，2005年，与香港同兴集团合资成立同仁堂化妆品有限公司，正式进军日化药妆。

而就在不久前，国家药品监督管理局明确指出，不但是我国，世界大多数国家在法规层面均不存在“药妆品”的概念。对于以化妆品名义注册或备案的产品，宣称“药妆”“医学护肤品”等“药妆品”概念的，都属于违法行为。

同仁堂药妆在宣传口径上被堵死，未来如何如何发展还未可知。

即使是传统的中药领域，情况也难言乐观。

中药饮片方面，北京同仁堂（亳州）饮片有限责任公司，屡次被通报生产的饮片不合格。仅2017年，该公司生产的饮片因不合格被国家食药监总局通报了7次。2月2日，该公司再次被国家食药监总局通报。早在2013年，同仁堂健体五补丸就被爆汞超标5倍，牛黄千金散及小儿至宝丸朱砂超标，成分含量分别是17.3%和0.72%。

可见， 有着300多年历史积淀的老字号同仁堂，多元化道路走的远不是那么顺畅。

实际上，对于老字号传统企业来说，多元化本身没有错，富有创新精神的多元化甚至是这些企业突破瓶颈、涅槃重生的重要路径。但关键是要选择正确策略、有序有度的进程。

显然，同仁堂多元化扩张大步迈进，内控管理体系没有跟上，不但主品牌难以真正发挥带动效应，屡屡发生的质量和服务问题反而容易自砸招牌。

梳理同仁堂的多元产品体系，产品显得过多、品牌存在过度泛用问题。

药品、医院制剂、保健食品、保健食品、食品甚至化妆品涵盖面可谓丰富。2600余种产品体量也可谓庞大，这对其经营管理能力考验巨大。而且，许多产品直接使用同仁堂的名称，如同仁堂紧致活肤面贴膜、同仁堂红糖姜茶等等，这让同仁堂品牌管理零碎化，进而透支甚至损伤了品牌可信度。一旦单一产品出现问题，整个同仁堂品牌或将都会受到波及。

看来，除了蜂蜜门，同仁堂还有更多的发展瓶颈有待突破。从上述多元化举措来看，同仁堂集团在质量管理、产业选择上明显存在短板，且已经影响到同仁堂品牌、口碑。如不及时改善，后期发展或还暗藏大雷，这样的担忧也会映射到资本市场，成长性更值得考量。

而说到资本考量，同仁堂的盈利能力也略显不足，5年来平均净利率仅11.33%，与15%的行业平均盈利率有一定差距。同时，2018年又遭遇如此波折，全年的财务报表虽然未出，显然也好不到哪去，后续的市场发酵效应，更难言乐观。

如此来看，这一波同仁堂的反弹行情，与其说是修复价值，不如说是大佬寻机出货、寻找韭菜接盘侠的阳谋，似乎更恰当。其中取舍，值得广大中小投资者深思。

康美药业画风变了？

如果说，单单是一家同仁堂的股价异动，或许还不能引起如此多关注。问题是，康美药业，最近经历与同仁堂颇有相似之处。

两家行业龙头，珠联璧合，搅动股市。一时间，好不热闹。

康美药业，全称是“康美药业股份有限公司”，成立于1997年，于2001年在上交所上市。

在国家振兴中医药事业战略指引下，其率先布局中医药全产业，以中药饮片为核心，以智慧药房、智慧药柜为抓手，以“药葫芦”为服务平台，全面打造“大健康+大平台+大数据+大服务”体系，成为中医药全产业链精准服务型“智慧+”大健康产业上市企业。公司位列中国企业500强、广东纳税百强，也是MSCI中国指数成分股。

近日，康美药业公告称，公司股票于2月1日、2月11日、2月12日连续3个交易日内收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，经公司自查，并向公司控股股东及实际控制人核实，不存在应披露而未披露的重大信息。公司目前生产经营活动正常。

更让人侧目的是，康美药业股价以春节前最低点5.75元计算，到2月20日截稿的9.92元，仅仅几个交易日，就已经上涨了73%。

而且，这时的康美药业，还处于证监会立案调查中——2018年12月28日，康美药业发布公告称，因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查。

与此同时，康美药业还因货币现金高、存贷双高、大股东股票质押比例高，以及中药材贸易毛利率高等一系列财务问题，广被市场质疑。

跨了个年，康美药业的画风突然就变了。像打了鸡血一样，股价蹭蹭往上涨，市值也重回500亿元。

对于上述股票交易的异常波动，有业内人士分析称，康美药业的偿债危机化解是直接推动因素。

据了解，康美药业2月12日发布公告称，当日公司兑付了此前发行的超短期融资券本息，本息兑付总额为20.87亿元。

而此前的一个月，康美药业还兑付了“15康美债”利息金额1.28亿元，康美药业的偿债能力，无疑给投资者吃了一颗定心丸。

另外的推动因素，可能是康美药业决定聚焦主业，显示出了值得期待的前景。

据康美药业方面向铑财介绍，康美药业未来将坚定不移地走中医药全产业链道路，调整优化产业结构，夯实主营业务，瘦身健体。包括业务瘦身，比如出售子公司资产广发基金；组织结构瘦身，裁撤或合并部门等。

通过一步步调整，未来3年，形成以中药饮片为核心，以智慧药房、智慧药柜为抓手，以“药葫芦”为服务平台，形成高粘性C端商业模式，实现由传统型中医药制造企业向精准服务型中医药大健康企业转型。

这样的回应，似乎让康美药业股价飞涨具备了一定合理逻辑。结合近期股价上涨等利好表现，一些声音开始高喊，康美药业已翻开发展新篇章。

四大危机

那么，真的翻过去了吗？一些迹象或许能让躁动降降温。

债券评级机构，还是下调了康美药业中诚信证评的主体信用等级。

近日，中诚信证评决定将康美药业的主体信用等级由AAA下调至AA+，将“15康美债”、“18康美01”和“18康美04”的债项信用等级由AAA下调至AA+，并将康美药业主体及上述债项信用等级继续列入信用评级观察名单。

中诚信证评的理由是，康美药业公开债务到期兑付相对集中（3月26日和4月20日到期2笔债券，债券余额均为20亿元），使公司流动性压力增加。

另外，考虑到康美药业的控股股东股份质押比例高，未来公司面临控股股东被动减持风险；以及康美药业因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查。

上述多种因素或将影响康美药业外部融资能力，造成融资渠道收紧，所以下调评级。

评级机构的上述观点，代表了不少行业专业人士的态度。仔细梳理下，虽然，短期偿债危机化解，康美药业的长期危机或依然存在，随时都有爆发可能。

首先一个就是债务问题。多年以来，经营性现金流小于净利润，账上拥有大量货币资金，流动性充足，却频繁举债等情形，一直让康美药业及当家人马兴田受到质疑。

财报显示，2017年及2018年9月底，康美药业账面货币资金余额分别高达341.5亿元、377.8亿元。公司财务费用分别高达9.7亿元、11亿元。同时，据媒体报道，自2001年上市以来，康美药业不计算贷款，其股权、债券累计融资额接近790亿元。这也引发了外界对其曾经千亿市值的含金量质疑。

问题的关键在于，每一笔债务都是要还的，更是有代价成本的。此次的危机化解是出售公司优质资产。后续的债务如何处理，康美又有多少优质资产可以出售呢？

第二个，是资金使用情况。

有媒体梳理康美药业2013年以来的融资规模高达367.5亿元。但查阅全部募集说明书后发现，这些资金，没有一项直接对应具体项目，用途基本都是“用于偿还银行贷款、补充流动资金、偿还前期债券融资”。

从具体项目来看，可以更为直观，比如，中国-东盟康美玉林中药材（香料）交易中心及现代物流仓储项目，预计投资30亿元，截止2017年底投入仅3268万元。中国-东盟康美玉林中药产业园计划投资10亿元，截止2017年底投入仅5401万元。

一方是数额巨大的融资，一方是项目实投的巨大落差，甚至还连连爆出股份高质押，人们不禁要问康美药业，钱到底去了哪里。也让外界对其财务报表的真实性产生质疑。

这也就自然引出了第三个问题，康美药业的合规发展及马兴田的守法经营问题。

2018年12月28日晚间，康美药业公告称，收到证监会《调查通知书》，因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查。

尽管具体原因未公布，但此前媒体报道已经说明了不少问题。

比如货币现金高、存贷双高、大股东股票质押高、王廉君因涉嫌操纵股价被经侦，操纵标的可能涉及康美药业等。再加上，刘志清持续四年，对康美药业多次违法违规、虚假回购的问题举报。

况且，有媒体报道，康美的股价长期规律性尾盘拉升，被质疑涉嫌操纵股价。再结合，公司实际控制人马兴田此前多次卷入的行贿案件。一时间，康美药业的合规发展问题站上了舆论风口。

值得注意的是，目前，证监会还没有公布调查结果，悬在康美药业头上的利剑仍在。虽然，其被纳入标普道琼斯指数初筛名单，还是广东普宁的第一纳税大户，但这说明不了什么。一切的关键，还在于康美药业到底犯了多大的错，以此决定是警告、行政处罚，甚至是强制退市。

梳理之下，看来康美药业的危机还远未过去，对于投资者尤其是中小投资者而言，冷静是十分必要的，毕竟接盘侠的滋味不好受。

即使抛开这样或主动或被动摊上的烦心事，回到康美药业自身业务、模式来说，依然也有需要注意的地方。

财报显示，去年前三季度康美药业研发费用1.15亿元，占营收比重为0.45%，但销售费用却高达7.9亿元，相比去年的4.8亿元，增长超50%。

上述数据显示出康美药业轻研发态势明显，其将更多资金押宝流通模式，忽视了核心产品研发，这样的全产业链模式缺乏核心竞争力。

从去年起，带量采购等重磅政策的出台，让医药行业的生存发展规则改变，鼓励创新研发、打造品质产品，成为行业关键词。从此来看，康美药业的成长价值也值得考量。

仔细分析之下， 康美药业、同仁堂的股市反转，似乎远没想的那么简单。

抗周期发展

医药作为抗周期行业，似乎谈不上过冬一说，但是在经济调整形势下，2019年挑战依然不少，再加上带量采购和仿制药一致性评价等政策，对药企生产发展提出了高要求。

更重要的是，因为港交所欢迎未盈利生物药企赴港上市，药企投资退出通道被打通，但是上市后的表现，却是破发成为常态。投资机构逐渐放缓了投资步伐，药企融资难成为行业现实。

多种因素交织在一起，2019年春天，药企似乎该准备过冬了。以此来观，股价一时的涨跌，在即将到来的行业洗牌期面前，可能已显得无足轻重。最重要的，是把握好方向，用核心竞争力打造合规高质量的发展，避免在风雪中迷失，努力活下去，才能迎来更广阔的天地。对此，市场在看、媒体在看、资本在看、监管部门也看，康美药业、同仁堂如何发展，铑财将持续关注。

本文为铑财原创

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