新股评级｜翔宇医疗：国内康复器械老大哥冲刺科创板

新股评级|翔宇医疗：国内康复器械老大哥冲刺科创板

新股评级|翔宇医疗综合评分：6.9分

关于翔宇医疗行业：医疗器械/医药生物

近日，上交所受理了翔宇医疗的科创板上市申请，翔宇医疗此次拟募资7亿元，保荐机构为海通证券。

翔宇医疗成立于2002年6月，深耕康复医疗器械领域18年，是目前国内少数具有全系列康复医疗器械生产能力的企业之一，主要产品可涵盖声疗、光疗、电疗、磁疗、物理治疗(PT)、作业治疗(OT)及康复评定产品等，已覆盖康复评定、训练、理疗等康复医疗器械主要领域，目前是国内唯一被列入《新冠肺炎疫情防治急需医学装备目录》的生产厂家。

基本盘

亮点

1、 国内康复医疗行业正处起步阶段，潜在康复需求巨大，2023年康复医疗器械的产业规模有望翻番。

2、 与国内同行相比，公司产销研综合实力更强，2019年营收规模领先。

风险点

1、 公司实控制人合计控制公司89.28%的股权，发行后预计股权将下降为66.95%，持股比例相对较高，注意实控人控制风险。

2、 相比于行业内跨国企业，公司在销售收入、净利润、资本规模、生产规模等方面均存在较大差距。

翔宇医疗新股评级详解：

一、行业前景（占10%）7分

据Evaluate MedTech统计，目前我国是仅次于美国的全球第二大医疗器械市场，2018年我国医疗器械行业增长率为14.45%，行业生产企业主营收入约为6,380亿元，市场规模达到5,300亿元，预计在2021—2023年，我国医疗器械生产企业主营收入将有望突破万亿元。

康复医疗器械指在康复医疗中用于康复评定、训练与治疗、有效改善或恢复患者功能的医疗设备，目前行业在国内尚处起步阶段，国外已建立完善的三级康复医疗体系，国内康复医疗体系建设正在逐步发展完善。

康复医疗行业终端受益者主要涵盖了老年人、慢性疾病患者、残疾人、术后功能障碍者、产后功能障碍者、重疾人群等群体，潜在康复需求巨大。据卫健委数据，2018年，全国康复医院数量为637家，与综合医院19,693家的数量相比，仅占比3%，全国医疗机构康复医学科诊疗人次为48,633,419人，却仅占医疗机构就诊人次的0.86%，存在巨大缺口。

2018年，我国康复医疗行业市场规模增长至450亿元，2011至2018年均复合增长率达到了19%，到2023年，康复医疗器械的产业规模有望超千亿元。

二、市场地位（占20%）7分

公司在国内康复医疗器械领域拥有多项行业领先的核心技术，并且拥有将核心技术转化为不同系列、不同型号的产品的能力，同时具有大规模量产的能力。目前，公司自有产品基本覆盖康复医疗器械行业所有门类，并形成了3大类、20个大系列、400余种产品。公司在31个省级行政区域拥有400余人的销售团队、400余家代理商，共同构成了国内庞大的销售网络。

国外同行业公司为DJO Global, Inc.、BTL Corporate、OG Wellness Technologies Co., Ltd，国内主要康复器械生产企业有深圳普门科技股份有限公司、南京伟思医疗科技股份有限公司、广州龙之杰科技有限公司、常州市钱璟康复股份有限公司等。

相比于行业内跨国企业，公司在销售收入、净利润、资本规模、生产规模等方面均存在较大差距。公司为进一步提高市场份额，需要扩大生产经营场地、增加生产设备并招聘优秀人员。

而与国内同行相比，公司综合实力更强。目前可比公司有A股已上市的普门科技、诚益通（龙之杰）、以及已经上市委审核通过的伟思医疗，公司2019年营收为4.3亿元，三家同行分别1.3、1.7、3.2亿元，公司毛利率66.37%低于主要竞争对手毛利，2019年研发投入4149万，低于普门科技（含体外诊断），高于伟思医疗。

三、成长潜力（占30%）7分

从产品管线来看，公司目前已取得127项医疗器械注册及备案产品，经过长期的沉淀与发展，形成了20大系列、400多种自有产品的丰富产品结构。2019年公司实现收入4.27亿，康复理疗设备、康复训练设备、经营及配件产品、康复评定设备收入占比分别为55.51%、31.67%、9.08%、3.74%。

2018、2019年公司实现营收3.59、4.27亿，同比增长24.11%、19.10%；实现归母净利润0.8、1.29亿元，同比增长24.59%、60.56%，近三年主营业务毛利率逐年上升，分别为59.47%、63.40%和66.37%。公司近三年研发投入占比逐年提高，分别为6.02%、8.03%、9.71%。

目前我国存在康复需求的人群数量巨大，但康复医疗供给严重不足，翔宇医疗在国内同业中具备领先的综合优势，后续有望继续推陈出新，实现超行业增速。

四、公司治理（占10%）6分

本次发行前，实控人何永正、郭军玲夫妇直接和间接持有发行人股份合计89.28%，发行后预计股权将下降为66.95%，持股比例相对较高，注意实控人控制风险。

何永正为公司董事长、总经理、技术总监。1972年出生，大专学历，地理专业，2011至2012年在北京大学医学部全国医药行业（EMBA）高级研修班学习。1994年-2001年担任楚旺镇一中教师，于2002年开始创业设立翔宇公司，一直致力于康复事业。

郭军玲为公司董事、副总经理。1973年出生，本科学历，地理教育专业。1995年-1998年担任楚旺镇一中教师，1998年-2003年担任实验中学教师。2012年以来，历任公司监事、执行董事、法定代表人、经理、财务总监，，2018年9月至今任翔宇医疗董事，2018年12月至今任副总经理。

费用率方面，销售费用率2017-2019年分别为21.21%、27.05%、22.06%，与细分同行业公司的水平相近，2018年增加较快是因为公司进一步开拓市场，增加了一批销售人员，提高了职工薪酬、差旅费等销售费用。管理费用率2017-2019年分别为7.09%、7.98%、7.32%，与同行业可比公司相近。公司近三年研发投入占比逐年提高，分别为6.02%、8.03%、9.71%。

公司主要采用间接销售模式，2019年前五名客户销售金额及占当期营业收入的比例7.16%，占比较低，不存在大客户销售风险。

五、财务质量（占30%）7分

2018、2019年公司实现营收3.59、4.27亿，同比增长24.11%、19.10%，主要得益于康复评定、康复训练、康复理疗三大类产品的快速放量和价格的略微提升，公司近三年主营业务毛利率分别为59.47%、63.40%和66.37%，有稳步提升的趋势，公司近三年加权ROE分别为44.91%、40.76%、26.91%，盈利能力很强。

2017~2019年，公司经营活动产生的现金流量净额分别0.59、0.74、1.56亿元，与同期净利润的比值依次为92%、93%、121%，净利润现金含量较高，经营稳健。

偿债能力方面，公司近三年的资产负债率分别为75.33%、26.12%、24.42%，2017年资产负债率这么高的原因是宁波锡宸、苏州济峰、嘉兴济峰、福州济峰的首笔投资款1.54亿元计入其他应付款增加了公司负债金额，而2018年上述股东正式完成增资，资产负债率进一步下降，与行业基本一致，略低于医疗器械行业平均值；2019年公司流动比例、速动比率分别为3.78、2.66，短期偿债能力健康。

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